陈昊 兴业研究分析师
何帆 兴业研究分析师
鲁政委 兴业银行首席经济学家 华福证券首席经济学家
事件：
2020年5月8日，银保监会就《信托公司资金信托管理暂行办法（征求意见稿）》（以下简称“《办法》”）公开征求意见。
一、厘清资金信托定义
《办法》明确了资金信托业务和资金信托的定义，明确将家族信托、慈善信托等排除在了资金信托的范畴之外。《办法》指出，资金信托业务是指“信托公司作为受托人，按照投资者的意愿，以信托财产保值增值为主要信托服务内容，将投资者交付的资金进行管理、运用、处分的信托业务活动”；而资金信托指的是“信托公司接受投资者以其合法所有的资金设立信托，按照信托文件的约定对信托财产进行管理、运用或者处分，按照实际投资收益情况支付信托利益，到期分配剩余信托财产的资产管理产品”。银保监会在《办法》中还进一步明确服务信托业务不属于资金信托，公益（慈善）信托业务也不属于资金信托。在银保监会配发的答记者问中，更是进一步明确“以受托服务为主要服务内容的信托业务，无论其信托财产是否为资金形式，均不再纳入资金信托，包括家族信托、资产证券化信托、企业年金信托、慈善信托及其他监管部门认可的服务信托”。在明确将部分信托排除在资金信托范畴之外的同时，《办法》还按照“实质重于形式”的理念将部分财产权信托纳入资金信托范畴。银保监会配发的答记者问指出：“将投资者交付的财产进行投资管理。对于以非现金财产设立财产权信托，若其通过受益权转让等方式向投资者募集资金，也属于资金信托。”《办法》对于资金信托的概念的厘清，为统一监管资金信托业务提供了便利。
此前，信托产品的分类较为笼统，按照信托资产的来源分为两类：资金信托和管理财产信托，其中该资金信托还可细分为单一资金信托和集合资金信托。其中，资金信托资产余额占所有信托资产余额的比例常年超过了80%，截至2019年年底资金信托资产余额达到了17.9万亿元。不过，此前资金信托之中还包含了不少的家族信托、慈善信托以及其他类型的信托产品，从而使得统一规范资金信托产品存在难度，《办法》中对于资金信托范畴的进一步明确，不仅进一步厘清了各种信托产品的分类，而且使得统一监管资金信托成为了可能。
二、非标投资：需为封闭式产品，不超过全部资金信托50%
《办法》规定仅有封闭式资金信托可以投资于非标资产，较资管新规更为严格。《办法》规定，“资金信托直接或者间接投资于非标准化债权类资产的，应当为封闭式资金信托”；而资管新规仅要求投资于未上市股权的资管产品应为封闭式产品，即“资产管理产品直接或者间接投资于未上市企业股权及其受（收）益权的，应当为封闭式资产管理产品”，未要求投资于非标资产的资管产品应为封闭式产品。
《办法》规定全部集合资金信托投资于非标和发放贷款的规模不得超过集合信托总规模的50%，较银行理财的非标规模占比更为宽松。《办法》规定，“信托公司管理的全部集合资金信托计划向他人提供贷款或者投资于其他非标准化债权类资产的合计金额在任何时点均不得超过全部集合资金信托计划合计实收信托的百分之五十”，而《商业银行理财业务监督管理办法》（银保监会令2018年第6号）则规定“商业银行全部理财产品投资于非标准化债权类资产的余额在任何时点均不得超过理财产品净资产的35%”。相较之下，资金信托投资于非标资产的规模占比要求更为宽松，并且仅对于集合资金信托进行规定，并未要求单一资金信托投资于非标资产的规模占比。
《办法》规定了非标资产的集中度要求，“集合信托投资于同一融资人及关联方的非标不得超过信托公司净资产的30%”，也较银行理财更为宽松。《办法》规定，“信托公司管理的全部集合资金信托计划投资于同一融资人及其关联方的非标准化债权类资产的合计金额不得超过信托公司净资产的百分之三十”。而《商业银行理财业务监督管理办法》（银保监会令 2018年第6号）则规定“商业银行全部理财产品投资于单一债务人及其关联企业的非标准化债权类资产余额，不得超过本行资本净额的10%”；不过，理财子公司并不适用上述集中度规定。
三、私募特性：提高投资者门槛，允许与私募基金合作
《办法》继续保持了信托产品的“私募”特性，按照《资管新规》的规定重新划分了投资者的门槛，提高了集合资金信托投资者门槛。《办法》要求资金信托的募集方式为面向合格投资者非公开发行方式，而每个合格投资者的投资起点金额应当符合《资管新规》的要求，由此《办法》相应提升了集合资金信托计划的合格投资者门槛。此前，根据2009年2月发布的《信托公司集合资金信托计划管理办法》，合格个人投资者应符合以下条件之一：“（1）投资一个信托计划的最低金额不少于100万元人民币；（2）个人或家庭金融资产总计在其认购时超过100万元人民币，且能提供相关财产证明的自然人；（3）个人收入在最近三年内每年收入超过20万元人民币或者夫妻双方合计收入在最近三年内每年收入超过30万元人民币，且能提供相关收入证明的自然人。”。而参照《资管新规》，《办法》提升了合格个人投资者的财产要求和投资经验要求，具体为：“具有2年及2年以上投资经历，且满足家庭金融净资产不低于300万元人民币，或者家庭金融资产不低于500万元人民币，或者近3年本人年均收入不低于40十万元人民币”。虽然固定收益类产品和混合类产品的投资门槛由100万元下降到了30万元和40万元，不过《资管新规》以及《办法》对合格个人投资者要求的提升将会相应缩小集合资金信托投资人群的范畴。
《办法》要求投资者人数不得超过二百人，但是资金信托接受其他资产管理产品的情况，在识别最终投资者和资金来源的情况下可以不合并计算投资者人数。《办法》指出：“资金信托面向合格投资者以非公开方式募集，投资者人数不得超过二百人。每个合格投资者的投资起点金额应当符合《指导意见》规定。任何单位和个人不得以拆分信托份额或者转让份额受益权等方式，变相突破合格投资者标准或者人数限制。”不过考虑到其他私募资管产品可能对集合资金信托进行投资，因此《办法》明确要求：“资金信托接受其他资产管理产品参与，不合并计算其他资产管理产品的投资者人数，但是应当有效识别资产管理产品的实际投资者与最终资金来源。资产管理产品参与资金信托，管理人应当将资产管理产品的实际投资者资质情况提供给信托公司。”
正是由于资金信托产品的“私募”特性，资金信托产品将可以继续允许与私募基金进行投资合作。根据《资管新规》要求：“公募资产管理产品的受托机构应当为金融机构，私募资产管理产品的受托机构可以为私募基金管理人。”因此继续严守“私募”性质的资金信托产品，将可以继续与私募投资者基金进行合作，开展投资顾问及委外业务等一系列合作业务。不过，《办法》也严格限制了与资金信托产品进行投资合作的私募基金管理人资质，要求应当符合以下条件：“（一）在中国证券投资基金业协会登记满一年、无重大违法违规记录的私募投资基金管理人。（二）担任证券投资资金信托投资合作机构的，应当为私募证券投资基金管理人。（三）担任私人股权投资资金信托投资合作机构的，应当为私募股权、创业投资基金管理人。（四）国务院金融监督管理机构规定的其他条件。”
应当指出的是，也正是由于信托的“私募”特性，《办法》中也强调了在销售信托产品时应当注意销售行为和投资者适当性控制，以此确保未来“卖着尽责，买者自负”理念的落实。
四、信托公司净资本办法仍有待更新
《办法》的出台完成了信托行业《资管新规》配套文件的一块拼图。不过今年信托行业监管规定中仍有《信托公司净资本管理办法》有待出台。《办法》指出：“信托公司开展资金信托业务，应当按照国务院银行业监督管理机构关于信托公司资本管理的监管规定计量风险资本。”然而，根据银保监会所公布的2020年规章立法工作计划，《信托公司净资本管理办法》有待进一步修订。此前，2019年年末银保监会出台了《理财子公司净资本管理办法》，其中部分资管业务资产所对应的风险系数与信托公司《信托公司净资本管理办法》中同类资产所对应的风险系数不尽相同。因此，《理财子公司净资本管理办法》出台后，亟需修改《信托公司净资本管理办法》，消除监管差异。根据对比，风险系数差异最大的主要在于标准化股权类资产和标准化债权类资产的风险系数上，未来不排除信托公司信托业务标准化债权和股权类资产的风险系数将参照理财子公司调整为0%。
来源：兴业研究